О расширении выкупа трежерис со стороны Минфина США
О расширении выкупа трежерис со стороны Минфина США
Много было глупостей написано со стороны инвестиционного сообщества, поэтому все же попробую сделать правдоподобную концептуальную фиксацию относительно операций Минфина США и структуры госдолга.
Минфин США 19 августа 2026 объявил об увеличении как минимум вдвое предельного размера операций по поддержанию ликвидности в рамках программы обратного выкупа трежерис в двух наиболее длинных сегментах номинальной кривой: 1020 и 2030 лет.
Максимальный объем одной операции повышается с $2 до не менее $4 млрд, начиная с 9 сентября.
Минфин пока объявил увеличение размера отдельных операций в двух длинных сегментах, а не удвоение всей квартальной программы объемом $38 млрд.
До этого двумя неделями ранее от 5 августа Минфин предполагал провести в ближайшем квартале:
До $38 млрд операций обратного выкупа для поддержания ликвидности вторичного рынка;
До $25 млрд операций по управлению денежными потоками в сегменте от 1 месяца до 2 лет.
Совокупный потенциальный объем составлял до $63 млрд за квартал.
По моим расчетам на основе данных Минфина США за период с 29 мая 2024 по 20 августа 2026:
Проведено 153 завершенные операции;
Участники предложили Минфину бумаги на $2.365 трлн, т.е фактически принято к выкупу $450.36 млрд;
Совокупный объявленный лимит операций составлял $540.99 млрд;
Использование лимита достигло 83.25%.
Получается, что около 53% фактического объема выкупа приходится на управление денежными потоками, около 45% на поддержку ликвидности номинальных бумаг и примерно 3% на TIPS.
Операции по управлению денежными потоками
Минфин досрочно выкупает бумаги с близкими сроками погашения, чтобы:
Сглаживать календарь погашений, нормализуя распределение денежных потоков;
Уменьшать отдельные пики потребности в денежных средствах в момент кассового исполнения бюджетных расходов;
Более гибко управлять счетом Казначейства TGA в ФРС;
Согласовывать профиль погашений с графиком новых заимствований для устранения кассовых разрывов поступления и распределения средств.
Это прежде всего управление кассовым профилем государственного долга, а не поддержка вторичного рынка.
Операции по поддержанию ликвидности
Здесь механизм другой. Минфин приобретает преимущественно старые выпуски, утратившие статус наиболее ликвидных эталонных бумаг (off-the-run Treasury).
Смысл: старые и менее ликвидные выпуски уходят с рынка продавцы получают денежные средства сокращается нагрузка на балансы первичных дилеров улучшается обращение оставшихся бумаг.
Это возможность участникам рынка закрыть неликвидные и убыточные позиции без проскальзывания по относительно рыночным ценам, получая кэш, который в теории может быть направлен в новые выпуски.
На основе данных байбэков от Минфина зона наибольшего напряжения короткие трежерис до 2 лет и длинные от 10 лет.
Только по двум длинным сегментам участники предложили Минфину бумаги примерно на $1.011 трлн при совокупном доступном лимите лишь $102 млрд.
Фактически было принято около $99 млрд.
Таким образом, на диапазон 1030 лет пришлось 49.4% всего принятого номинального объема операций по поддержанию ликвидности.
Соотношение предложенного объема длинных бумаг к лимиту программы:
2024: 3.26 раза;
2025: 10.43 раза;
2026 по 20 августа: 11.83 раза.
Желающих продать стало в 3-4 раза больше, ликвидность рынка ухудшается.
Смысл операции Минфина гарантированный покупатель на рынке, т.е. жирные биды, если на трейдинговом языке, чтобы разгрузиться неликвидом.
Объем старых длинных выпусков растет быстрее способности рынка эффективно перераспределять эту дюрацию через балансы первичных дилеров и конечных инвесторов. В результате относительная ликвидность старых бумаг ухудшается, а Минфину приходится постепенно расширять собственный механизм поддержки вторичного рынка.
Что может свидетельствовать о кризисе ликвидности в трежерис?
Устойчивое расширение разницы в доходностях между новыми эталонными и старыми сопоставимыми выпусками;
Снижение глубины рынка и доступного объема заявок в биржевом стакане;
Ухудшение ликвидности в наиболее старых выпусках;
Признаки дефицитности отдельных бумаг на рынке РЕПО;
Рост запасов трежерис на балансах первичных дилеров;
Ухудшение качества первичных размещений, включая рост разницы между итоговой доходностью аукциона и доходностью на вторичном рынке непосредственно перед размещением.
Только сочетание этих признаков позволит о структурном ухудшении рыночной ликвидности. Пока не видно явных признаков кризиса ликвидности, но видно интегральное ухудшение состояние рынка трежерис (в других материалах).
Какой масштаб программы?
По собственным расчетам выходит примерно так:
Валовые размещения в 2024: bills: $24.66 трлн, notes: $4.17 трлн, bonds: $0.50 трлн.
Обратный выкуп за год составил всего около $84 млрд.
Валовые размещения в 2025: bills: $25.68 трлн, notes: $4.30 трлн, bonds: $0.52 трлн.
Обратный выкуп: около $196 млрд.
В 2026 году по 13 августа уже размещено: bills: $17.29 трлн, notes: $2.58 трлн, bonds: около $300 млрд.
На 31 июля объем рыночного государственного долга составлял:
bills: $6.99 трлн;
notes: $16.17 трлн;
bonds: $5.48 трлн;
TIPS: $2.15 трлн;
FRN: $652 млрд.
Совокупно: около $31.43 трлн.
О последствиях в следующем материале.