Парадокс рыночного идиотизма
В специальном модуле макроаналитики по финансовым рынкам (Global Financial Stability) МВФ пытается описать парадокс рыночной идиотии (МВФ описывает нейтрально, как «расхождение экономических и политических рисков с рыночной конъюнктурой»).
МВФ обескуражен и не может найти объяснение рыночным аномалиям, подчеркивая, что подобного не было, а прежние связи и корреляции полностью разрушены.
Значительная часть материала GFS от МВФ построена на центральном тезисе, который заключается в том, несмотря на внешнее спокойствие на глобальных финансовых рынках, под поверхностью происходят существенные сдвиги, которые создают новые уязвимости и поддерживают риски для глобальной финансовой стабильности на повышенном уровне.
Торговая неопределенность на историческом максимуме, экономическая неопределенность существенно выше поспандемического среднего уровня (сопоставимо с 2010-2012, но пока ниже 2008-2009), а геополитический риск сильно повышенный (значительно отклоняется от средних значений 2010-2019).
Подобная комбинация раньше бы приводила к напряжениям на рынке (бегству от риска, расширением спрэдов на денежных и долговых рынках, росту волатильности).
Сейчас же концентрация риска ошеломляющая, выходящая за границы «разумного»:
Несмотря на реструктуризации, ставки дефолтов растут, особенно по кредитам с плечом. Это указывает на трудности у слабых заемщиков, но это не отражается на стоимости заимствований!
Спреды корпоративных облигаций сузились, находясь в области исторического минимума практически на всем диапазоне рейтингов, что также способствует завышенным оценкам.
Волатильность на историческом минимуме
Концентрация риска в индексе S&P 500 находится на историческом максимуме
Мера концентрации (обратный индекс Херфиндаля-Хиршмана) существенно выше, чем во время пузыря доткомов.
Вес бигтехов составляет 35% в структуре капитализации рынка, что сопоставимо с пиком пузыря доткомов, за 10 лет концентрация выросла на 20 п.п – сильнее и быстрее, чем где либо.
Рост рынка происходит на траектории снижения оценок прибылей S&P 500 (оценки растут только у бигтехов).
Форвардное P/E находится на 96-м перцентиле с 1990 года (означает, что текущий P/E выше, чем в 96% исторических наблюдений с 1990). Справедливое значение (по моделям МВФ) – на 81-м перцентиле.
Рынок отклонен на 10 п.п по P/E, что составляет завышение оценки рынка в 1.5 раза (текущий fP/E составляет около 30, а по МВФ норма 20). Я не согласен и ранее подробно обосновывал, почему считаю рынок завышенным вдвое, но это первая предметная оценка пузыря от МВФ и на этом спасибо.
Вместо инвестиций (за исключением бигтехов) компании тратят деньги на байбэк (1 трлн в 2025).
Рост корпоративных оценок и снижение волатильности способствовали общему смягчению финансовых условий до минимума за 15 лет. Здесь МВФ дает схожую со мной оценку (ранее писал, что условия рекордно мягкие).
Выводы от МВФ:
•Высокий P/E может отражать чрезмерный оптимизм инвесторов относительно будущих прибылей компаний или их готовность игнорировать существующие риски (торговые войны, геополитика, инфляция).
•Такая переоценка указывает не на силу, а на уязвимость рынка – при смене настроений участников рынка или изменения экономического фона возможен обвал.
В чем причина аномалий по версии МВФ?
•Хайп вокруг ИИ и фокус на технологическом секторе;
•Обильная ликвидность, сформированная за предыдущие эпизоды смягчения ДКП;
•Временная экономическая устойчивость, поддержанная временными разовыми факторами (опережающее потребление и инвестиции, управление запасами, задержки во внедрении тарифов, сильная маржа прибыли), такая конструкция неустойчива;
•Самоуспокоенность и интерпретация рисков рынком. Рынки недооценивают потенциальные негативные эффекты тарифов на экономический рост и инфляцию;
• Существует иррациональное убеждение среди участников рынка, что негативные последствия тарифов будут временными и устранимыми, что побуждает инвесторов покупать активы на спадах (buy the dip).
Точно также, как я всегда пишу: ИИ галлюцинации и тупизм.
