Перед заседанием Банка России 13 февраля
Денежные и долговые рынки плавно дрейфуют в зону 15-15.5%, что указывает на открытое пространство маневра по ДКП на ближайших заседаниях в сторону снижения КС, как минимум на 0.5 п.п.
Сразу следует отметить, что на протяжении 2023-2025 денежные и долговые рынки непрерывно ошибались (рынки систематически недооценивали жесткость Банка России), особенно в цикле ужесточения ДКП на начальном этапе до окт.24, когда рынки сорвало в штопор и начали проецировать абсурдные ставки по 23-25%.
В 2025, наоборот, у рынка был более консервативный подход, но ЦБ за 3.5 месяца снизил ставку на 4 п.п до момента торможения цикла снижения осенью 2025.
Ни прогнозы аналитиков, ни прогнозы инвестиционного сообщества, ни сам рынок не является надежным индикатором для краткосрочной проекции фактической траектории ДКП.
Решения Банка России с июля 2023 имели самую низкую корреляцию (точность совпадения) с рыночным консенсусом. Обычно практически во всех крупных странах (особенно США, Европа и Япония) рынок предопределяет решение ЦБ (расхождения исключительно редки в условиях форсмажоров, типа COVID), но у нас точность не выше 30-35%, т.е. в 2/3 случаев ЦБ удивлял рынок (обычно более высокой жесткостью).
ЦБ вполне внятно дал понять, что мнение рынка не является доминирующим в иерархии принятия решения.
Причина вполне объективная – исключительно высокая волатильность экзогенных и эндогенных факторов, нестационарность макроэкономических и финансовых динамических процессов в условиях структурной перестройки экономики и беспрецедентное политическое давление на ЦБ от политических и бизнес лоббистов в вопросе перестройки архитектуры ДКП под большую мягкость.
Данные волатильны, межотраслевые связи противоречивы и неочевидны, пропорции размыты, прежние модели и паттерны сломаны, а балансировка идет на грани (попытка удержать экономику на положительной траектории, не обанкротить банки и компании из-за роста просрочек по долгам и одновременно удержать инфляцию, вечно пытающуюся вырваться по галопирующей траекторией), плюс еще сильно поврежденный рынок капитала в трансграничном контуре.
Задача для ЦБ чрезвычайно сложная, а условия беспрецедентны (вероятно, только в 90-х годах было нечто похожее). Нет ничего удивительного, что решения расходятся с оценками, т.к. руководство ЦБ часто до самого последнего момента не знает лучшего решения и даже в день оглашения баланс факторов и рисков может быть неочевидным.
Следуя в логике предыдущего заседания ЦБ и на основе последних материалов, решение по ставке предопределено на уровне 16% (без изменения) с нейтральным сигналом, допускающим ограниченные маневры по КС в сторону смягчения при выстраивания соответствующего инфляционного профиля, но с оговоркой о среднесрочном удержании жесткой ДКП (реальная ставка будет не ниже 8%).
Сигналы противоречивые, среди проинфляционных:
• Январская инфляция рвет рекорды и идет на 2%;
• Инфляционные ожидания бизнеса рванули к историческому рекорду (выше было пару месяцев весной 2022);
• Аномальный рост ВВП в конце года;
• Существенный рост потребительского спроса в конце года не в пользу раннего смягчения.
Нейтральные или дезинфляционные сигналы:
• Кредитование бизнеса растет в среднем в соответствии с прогнозной траекторией ЦБ, тогда как кредитование физлиц задушено (то, что нужно для подавления избыточного спроса).
• Денежные индикаторы нормализовались и соответствуют дезинфляционной траектории.
• Минфин РФ начал глушить бюджетный импульс с октября.
• Просрочки бизнеса растут, но пока недостаточно высоки, чтобы разъедать балансы банков.
Все это в пользу удержания ставки на уровне 16% в феврале с возможным шагом по 0.5 п.п на ближайших заседаниях, если за январским инфляционным выбросом не последует продолжение.
Это если следовать макроэкономической логике и вербальной риторике Банка России (последний отчет был однозначным по намерениям), но сейчас не все определяется экономической целесообразностью, т.к. есть и политический момент и этот фактор невозможно прогнозировать (кабинетономика вне математических моделей).
