Инфляция и инфляционные риски в России по мнению Банка России
На днях вышли три материала Банка России: "О чем говорят тренды", "Обзор рисков финансовых рынков" и "Денежно-кредитные условия и трансмиссия ДКП". Пересекающие тезисы объединю сразу в одном посте, не размазывая на серию публикаций.
Планировал начать с обзора валютного рынка, но ЦБ снял с публикации основной и самый важный индикатор «объем продажи валюты крупнейшими экспортерами». Оставшиеся индикаторы начинают исторический ряд буквально «на днях», не обеспечивая аналитической ценности, поэтому по валютному рынку диагноз простой и емкий: шиза в терминальной стадии.
Пропуская валютный рынок, где данные ничего не проясняют, перехожу к инфляции и инфляционным рискам.
В апреле рост цен замедлился до 2.4% м/м SAAR после 5.9% в марте, а майские недельные данные указывают на темпы заметно ниже траектории 4%. Годовая инфляция опустилась до 5.6% в апреле с 5.9% в марте с продолжением снижения в мае.
Среднее из модифицированных показателей базовой инфляции снизилось до 3.7% с 4.5%, медиана – до 4.4% с 4.7%. Формально – в области таргета, но ЦБ настроен скептически относительно инфляционных трендов.
Казалось бы – победа, инфляция у цели, но ЦБ выстраивает риторику в противоположном направлении.
Ключевая смысловая конструкция обзора: не обольщайтесь, фактическая инфляция занижена разовыми факторами, т.е. устойчивое инфляционное давление выше.
Основной вклад в замедление внесли волатильные компоненты. Продовольствие в апреле ушло в минус (-2.5% SAAR), но без овощей и фруктов рост составил 2.9% SAAR – плодоовощная группа дешевела сильнее обычной сезонности, и ЦБ прямо указывает, что к концу мая динамика цен этой группы вернулась к привычной сезонности. Эффект исчерпан.
Второй временный фактор – укрепление рубля. Медиана удорожания товаров, чувствительных к курсу, заметно снизилась, тогда как аналогичный показатель для остальных компонентов корзины несколько вырос.
Здесь ЦБ делает важную оговорку: затягивание конфликта на Ближнем Востоке с ограничением судоходства через Ормузский пролив «может нивелировать дезинфляционный эффект от уже произошедшего укрепления рубля за счет ускорения роста импортных цен и издержек на логистику». Даже текущий дезинфляционный канал (крепкий рубль на фоне дорогой нефти) регулятор рассматривает как потенциально проинфляционный через канал издержек.
Третий фактор – завершение действия части разовых проинфляционных факторов, прежде всего связанных с налоговой подстройкой начала года.
На этом хорошие новости заканчиваются, потому что все структурные элементы инфляционного давления остаются на месте.
Главный маркер неустойчивости – услуги.
Рост цен на услуги составил 7.2% м/м SAAR после 8.7% в марте, а нерегулируемые услуги (бытовые и медицинские) растут темпами свыше 11% SAAR. Это ниже пиков декабря-марта, когда рынок перестраивался под повышение НДС, но сопоставимо с уровнями октября-ноября 2025.
ЦБ формулирует жесткий вывод: при опережающем росте цен в услугах для стабилизации инфляции на цели требуется рост цен товаров НИЖЕ целевого уровня. Это асимметричный стандарт, повышающий планку дезинфляции.
По расчетам ЦБ, совокупный вклад факторов спроса в рост цен в апреле остался близок к среднему уровню 2025 – 1кв26 (3.2 п.п vs 3.6 п.п. в марте). Вклад факторов предложения оказался отрицательным.
Интерпретация однозначна: все замедление инфляции – заслуга временных факторов на стороне предложения, тогда как спросовое давление практически не ослабло.
ИО населения практически не изменились, ИО предприятий преимущественно снижались, вмененная инфляция по ОФЗ-ИН снизилась, но сама динамика неоднородна.
На длинном конце кривой сохраняется премия за неопределенность, связанную с будущей бюджетной политикой. Поэтому ожидания лучше, чем в фазе инфляционного перегрева, но это не нормализация в достаточной степени.
Дезинфляция есть, но победы над инфляцией нет.
